文 /?八真?

資本市場的強勁反彈，成為近期的熱點話題。多重利好襲來，做多情緒高漲，無論是A股還是港股，都氤氳著火熱的“走牛”預期。

該背景下，如果能選擇一只財務表現和賽道、前景皆占優的股票，阿爾法、貝塔聯袂共振，無異于“好風憑借力，送我上青天”。

綜合各方因素，《節點財經》認為，10月24日在港掛牌的智駕“獨角獸”地平線（地平線機器人-W，9660.HK），便是首選標的之一，其首日股價盤中大漲近40%，總市值最高超700億港元，基本坐實是年內港交所最大科技IPO。

根據招股書，地平線的基石投資者包括阿里巴巴、百度、達飛集團和寧波國資基金等知名機構，認購總額約2.2億美元（約17億港元）。

地平線的質地和潛力到底怎么樣？借著上市契機，我們從基本面、源動力、成長性入手，來探究一二。

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01 基本面拷問：量與質“齊飛”？

資本市場從不缺乏明星企業，基本面、賽道長度、發展前景、商業模式、創始團隊等，都是判斷優質股的重要考慮因素。

其中，和財務表現緊密掛鉤的基本面，堪稱優質股最直觀的“驗金石”。??

具體到地平線，2021年-2023年，公司收入分別為4.67億元、9.06億元、15.52億元，期間復合增速高達82%。2024年上半年，收入9.35億元，同比上揚151.6%，整體業務處在高速擴張階段。

而地平線營收體量的壯大，并非簡單、粗暴的“以價換量”，或以犧牲產品和服務利潤為代價，而是不斷夯實內生的成果。

數據佐證，于上述報告期內，地平線的毛利分別為3.31億元、6.28億元、10.94億、7.39億元，對應毛利率為70.9%、69.3%、70.5%、79.0%，畫出的是一條穩健且向上攀登的曲線。

值得注意的是，2024年上半年，地平線的毛利同比大增225.99%，遠遠高于同期收入的增長速度。

可見，隨著時間的推移，公司在直接生產經營層面的盈利能力進一步拔高，在產業鏈的議價權得到新一輪強化。

相較于大多數同業會在激烈角力中逐漸式微，遭遇掉隊，甚至出局，地平線量與質“齊飛”的姿態很“顯眼包”。?? ?

一般來說，直接生產經營的層面的扭虧（毛利率轉正），意義重大，代表著企業進程迎來拐點時刻：不僅能覆蓋固定成本，還能為后續的拓展和創新舉措提供資金支持，是邁向收支平衡的第一步，也是投資者著重關注的指標。

比如，此前零跑、小鵬、蔚來、理想等，都將毛利率轉正視作里程碑式的突破，并贏得資本市場的極大肯定。就該項指標，地平線算得上亮眼，更先人一步。

不過，當下地平線尚未實現最終“落袋”。2021年-2023年以及2024年上半年，其經調整后的虧損凈額分別為11.0億元、18.9億元、16.4億元、8.0億元，但對比來看，“失血”狀態顯著改善。

對于高科技企業來說，篤行實干的低頭拉車和前瞻布局的抬頭追光向來是常態。所以，我們更需要透過表象，來洞察“不賺錢”背后的深意。

地平線的虧損，主要是由于增強關鍵核心技術而產生的大額研發開支以及優先股及其他金融負債的公允價值變動（該部分內容我們在下文詳述）。

智駕身為“新生事物”，遵循行業的內在規律，前期離不開高投入的研創勢能積蓄。也只有這樣，才能一邊加固“護城河”，一邊搭建“攀云梯”，進而獲得競逐牌桌、裁奪未來的底氣，地平線亦然。

較大程度上，地平線的暫時性虧損，實際是在長維度上為企業向遠、向高的躍遷和夯實話語權奠定堅實基礎。

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02 源動力拷問：軟硬結合才是“勝負手”？

眾所周知，汽車是百年工業文明的璀璨果實和先進科創活動的集大成者，無論是量的爆發，還是價的增溢，它的源動力都是技術。智駕作為產業鏈的中樞，底層邏輯也一樣。

地平線是國內最早進入智駕行業的一批創業公司，也是業內首個提出并率先踐行軟硬結合技術路徑的智駕公司。用創始人余凱的話來說，地平線是一家披著芯片外衣的軟件公司。

同時，其擁有智駕全棧開發實力，自主研發設計的BPU智能計算單元及前沿的智駕算法，一再捅破技術“天花板”，刷新行業面貌；征程家族處理硬件賦能的Horizon SuperDrive、Horizon Pilot、Horizon Mono全階智駕方案，覆蓋城區、高速、泊車全場景。

今年5月，地平線推出面向下一代的全場景高階智駕系統Horizon SuperDrive，在頂尖軟件算法的基礎上，搭配征程6旗艦版，為用戶帶來更擬人化的駕乘體驗，大幅提升智駕系統在復雜交通環境中的感知和人機交互能力。

在一段演示視頻中，SuperDrive展現出“老司機”的松弛感：針對不同路口變道，可以按照對向或旁車道車流進行不同曲率的內切、外切；在碰到行人、兩輪車時會主動繞行或減速避讓。

據《節點財經》了解，SuperDrive將智駕系統的遮擋準召率提升70%，擁堵場景下的變道成功率提升50%，路口通行效率提升67%。

截至目前，SuperDrive在全國范圍內12座城市進行了系統泛化能力測試，2024年Q2與多家頂級Tier1和汽車品牌達成合作，預計于2024年Q4推出標準版量產方案，2025年Q3實現首款量產合作車型交付。

可以預見，隨著SuperDrive這口新“蓄水池”商業化的落地，又將為地平線注入連綿不絕的業績“活水”。

在余凱看來，科技公司核心想要的就是通過一浪一浪的科技浪潮和技術迭代，沉淀品牌、客戶關系、行業標準、生態。

從招股書來看，地平線已經與上汽集團、大眾集團、比亞迪、理想汽車、廣汽集團、北汽集團、奇瑞汽車等27家OEM（42家OEM品牌）簽下了290款車型的量產項目定點，累計有152款車型達成SOP，穩坐細分賽道頭把交椅。

高工智能汽車數據顯示，2024年上半年，在自主品牌乘用車前視一體機計算方案（L2 ADAS）市場，地平線以33%的份額博得頭籌。

另據灼識咨詢數據，地平線在2023年及2024年上半年，在中國本土車企中提供的高級輔助駕駛解決方案裝機量排名分別為第二和第一，市占率分別為21.3%和35.9%，增長勢頭強勁。

由果溯因，智駕具有典型的創新驅動特征，有賴于對研發的高度重視和大力度投入。2021年-2023年，地平線研發支出累計近54億元；2024年上半年研發支出為14.2億，是同期收入的1.5倍。

短期內，這或許會削弱企業的利潤表現，但從全局看，智駕正進入跨越鴻溝的博弈窗口期，軟硬件一體化的智駕龍頭優勢日益凸顯，將躍升為引領行業變革的重要力量，不妨參照特斯拉等一線“賣鏟人”，押注的都是同一路線。?? ?

而地平線憑借先發入局的軟硬結合“勝負手”和高粘性的客戶關系，受益于規模效應釋放和市占率持續擴大，將有效攤薄研發、銷售、管理等費用，助攻利潤率扭轉。

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03 成長性拷問：旋起高轉速商業“飛輪”？

資本市場有句話一語中的，投資是預期的藝術。所謂預期，實質就是成長性。

回到地平線身上，我們從賽道貝塔和個體阿爾法兩方面分析。

賽道貝塔方面：

中國已成為全球最大的乘用車新車市場，2023年的新增乘用車銷量2,170萬輛，其中智能汽車為1,240萬輛，滲透率高達57.1%。

根據灼識咨詢的資料，預計到2026年及2030年，中國智能汽車銷量將分別達到2,040萬輛及2,980萬輛，滲透率分別達到81.2%及99.7%。

坐擁龐大的新車市場，乘著前所未有的智駕狂潮，ADAS（高級駕駛輔助系統）和AD（自動駕駛）正站在“風口”：2023年ADAS和AD解決方案的市場規模總額為245億元，預計至2030年，中國的市場規模總額將以49.4%的復合年增長率增長至4,070億元。

趨勢確立，企業就會沿著既定方向運行。換言之，無論是短周期，還是中長周期，地平線都行進在足夠長、足夠廣的上行通道。

個體的阿爾法方面：

由于前文已闡述過相關的基本面、技術實力、產品矩陣等內容，就不再累贅，這里我們重點強調地平線所處的行業格局。

在任何賽道，參與者卷生卷死的終極都是“虹吸現象”+“馬太效應”：從大量玩家到少數幾家玩家，再到三足鼎立或兩軍對壘。越是分散的市場，越有利于頭部企業的發揮、騰挪。?? ?

為什么這么講？因為卷生卷死實際上是一個殘酷出清的過程，在這個過程中，“叢林法則”被演繹的淋漓盡致，那些原本就在體量、技術、品牌、資源、渠道等方面占上風的選手，通常能取長補短，最大化本體潛能，最終“強者恒強”。

舉個通俗的例子，行業格局就像香檳塔，一波又一波的需求，總是從上往下流淌，優先灌入位置頂端的企業，至其產銷率飽和才會顧及中腰部企業。

以地平線智駕領域“執牛耳者”的身份，大概率能拿到宏觀層面的貝塔超額收益，同時強勢催動自身阿爾法，旋起高轉速的商業“飛輪”。

對于這樣的企業，我們完全可以給予更大的期待。

結語

IPO前的一次公開采訪中，余凱表示，“我們把所有的彈藥、炮火就砸在一件事情上，就是要打造全世界范圍內的智能駕駛標桿。”

身處“水大魚大”的智駕賽道，強健的財務表現，牢固的技術底座，頭部的市場地位，地平線的根基足夠厚實，而在登陸二級市場后，手握更多“彈藥”和“炮火”，無疑能進一步放大地平線的資源杠桿，助力其向目標發起強力沖鋒，奔赴更廣闊的星辰大海。

*題圖由AI生成