作者：潘妍

出品：全球財(cái)說

在2024年熱門成分原料中，重組膠原蛋白必占一席之位。

弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，2025年膠原蛋白市場份額將超越玻尿酸成為護(hù)膚品第一大原料成分，2027年中國重組膠原蛋白市場規(guī)模有望達(dá)到1083億元。

事實(shí)上，自“重組膠原蛋白第一股”巨子生物（02367. HK）于2022年11月成功港交所敲鐘后，該原料成本就備受行業(yè)關(guān)注。

2021年至2023年，巨子生物營收年復(fù)合增長率可達(dá)50.58％，歸屬凈利潤年復(fù)合增長率33.97％。2024年上半年，巨子生物同比增長56.37%至25.25億元，歸屬凈利潤同比增長47.41%至9.83億元。

但在業(yè)績狂飆的表象下，卻隱藏了巨子生物旗下大品牌增速放緩、凈利潤率驟降、難創(chuàng)新曲線的尷尬現(xiàn)狀。

營銷翻倍蠶食利潤率

基于重組膠原蛋白技術(shù)，巨子生物自成立以來已先后孵化出可復(fù)美、可麗金、可預(yù)、可痕、可復(fù)平、利妍、欣苷（SKIGIN）和參苷8大品牌，涉及功效性護(hù)膚品、醫(yī)用敷料和功能性食品三大領(lǐng)域。

作為巨子生物最早創(chuàng)造的兩大品牌，可麗金、可復(fù)美營收占比合計(jì)超9成。只是近些年來，巨子生物的營收增長幾乎單靠可復(fù)美拉動(dòng)，可麗金的貢獻(xiàn)力正在削弱。

2024年上半年，可復(fù)美營收占比同比增加5.1個(gè)百分點(diǎn)至81.5%，該數(shù)據(jù)在2019年時(shí)僅為30.3%。對比來看，2019年至2024年上半年，中高端功能性護(hù)膚品牌可麗金營收占比則由50.3%降至15.6%。

可麗金銷售額下滑的背后，是巨子生物持續(xù)多年渠道變革的結(jié)果，在發(fā)展初期可麗金銷售高度依賴經(jīng)銷商渠道。

以巔峰時(shí)期的2019年數(shù)據(jù)為例，可麗金曾扛起巨子生物的半壁江山，但該品牌6成營收來自于經(jīng)銷商客戶，其中5成來自于大客戶西安創(chuàng)客村電子商務(wù)有限責(zé)任公司（簡稱：西安創(chuàng)客村）。

據(jù)了解，西安創(chuàng)客村為巨子生物公司創(chuàng)始人之一嚴(yán)建亞出資創(chuàng)立，該公司主要通過自建移動(dòng)社交平臺“創(chuàng)客云商”銷售巨子生物旗下以可麗金為主的品牌，不包括可復(fù)美。

此前，創(chuàng)客云商就因其“分級代理”的營銷模式被媒體質(zhì)疑有傳銷微商之嫌。雖然創(chuàng)客云商將其稱為“會(huì)員”機(jī)制，消費(fèi)者在成為會(huì)員后參加培訓(xùn)，便可加入“創(chuàng)客”團(tuán)隊(duì)成為分銷商。但入會(huì)、折扣拿貨價(jià)、拉人抽成等營銷邏輯與微商銷售網(wǎng)絡(luò)有著異曲同工之妙。

隨著2019年《電子商務(wù)法》落地，飽受傳銷質(zhì)疑的微商行業(yè)開啟大洗牌，以可麗金、韓束、百雀羚為主的國貨美妝微商代表不得已進(jìn)行大刀闊斧的渠道調(diào)整。

和其他同行一樣，巨子生物開始挖掘以DTC模式（直面消費(fèi)者）為主的線上直銷渠道潛力，并通過頭部主播、KOL種草、明星代言等方式增強(qiáng)C端品牌影響力。

以2024年上半年數(shù)據(jù)來看，巨子生物經(jīng)銷商渠道收入占比已降至31.3%，反之線上直銷渠道收入占比增至69.7%。

在此期間，巨子生物的銷售及經(jīng)銷開支水漲船高，銷售及經(jīng)銷開支費(fèi)用率由2019年的9.80%增至2023年的33.04%，2024年上半年該數(shù)據(jù)進(jìn)一步增至35.11%。

值得一提的是，巨子生物2022年IPO時(shí)募集資金凈額5.74億港元，其中2.64億元用于增強(qiáng)渠道網(wǎng)絡(luò)及營銷工作。據(jù)2024年中報(bào)顯示，該部分募資已在報(bào)告期內(nèi)使用完畢。

未來，巨子生物的營銷壓力將進(jìn)一步擴(kuò)大。以近些年巨子生物連年下滑的凈利率或可看出端倪，2021年至2023年及2024年上半年，巨子生物凈利率分別為53.34%、42.36%、41.09%及38.33%。

輕研發(fā)難撐高溢價(jià)

渠道變革后，疊加營銷buff的可復(fù)美逐漸代替可麗金成為巨子生物新的增長引擎，8成左右的營收占比暗示著巨子生物的“大品牌依賴癥”正在加劇。

值得一提的是，可麗金為2009年所建品牌，可復(fù)美為2011年所建品牌。2015年至2019年期間，巨子生物先后推出的6個(gè)涉及皮膚護(hù)理、保健食品領(lǐng)域品牌。

從營收結(jié)構(gòu)看，2024年上半年，巨子生物皮膚護(hù)理其他品牌營收占比為2.6%，保健食品及其他營收占比為0.3%，二者合計(jì)不足3%。可見，近十年時(shí)間巨子生物也未能打造出與可復(fù)美、可麗金相媲美的新曲線。

從2024年各平臺雙十一活動(dòng)便可以看出，可復(fù)美出盡風(fēng)頭重金綁定多位頭部主播，力推旗下次拋產(chǎn)品。以李佳琦直播間為例，起初10萬套一搶而空，在反復(fù)強(qiáng)調(diào)可復(fù)美備貨有限的情況下，加貨至30萬套，隔幾天又增至50萬套、80萬套、100萬套，直到最后直接掛鏈隨時(shí)可以購買，卻像擠牙膏一樣一點(diǎn)點(diǎn)消耗消費(fèi)者、制造搶不到的假象。

更為隱憂的是，在可麗金逐漸式微的當(dāng)下，可復(fù)美通過猛砸營銷帶動(dòng)業(yè)績高增長的套路也正在失效。2021年至2023年及2024年上半年，可復(fù)美的營收增速分別為113.07%、79.68%、72.86%及68.61%，放緩趨勢明顯。

事實(shí)上，可復(fù)美面臨著與敷爾佳等一眾通過醫(yī)用敷料面膜發(fā)家品牌相似的問題，在打響名號后，通過“高價(jià)”切入功效性護(hù)膚品市場的邏輯持續(xù)被市場質(zhì)疑。

2024年上半年，巨子生物毛利率高達(dá)82.40%，高毛利遠(yuǎn)超一眾同行，這也源于旗下品牌產(chǎn)品的超高溢價(jià)。

在可復(fù)美天貓旗艦店中，一盒5片裝的重組膠原蛋白敷料醫(yī)用面膜，日常售價(jià)為188元/盒，對比毛利率同樣超80%的敷爾佳來看，一盒5片裝的重組III型人源化膠原蛋白醫(yī)用面膜，日常售價(jià)為134元/盒。

對于巨子生物旗下品牌的高定價(jià)，有業(yè)內(nèi)人士表示，巨子生物使用的原材料核心成分是重組膠原蛋白，且是第一家使用該成分的護(hù)膚品企業(yè)，所以產(chǎn)品價(jià)格要高一些。

2024年上半年，巨子生物原料成本占總營收比重約12.36%。由此計(jì)算，1片日常售價(jià)37.6元的可復(fù)美重組膠原蛋白敷料面膜，原料成本僅4.51元。

對于巨子生物旗下品牌產(chǎn)品高毛利、高溢價(jià)的合理性不得而知，但其輕研發(fā)模式卻被市場關(guān)注。

翻閱往期研發(fā)數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，巨子生物研發(fā)成本從未超過億元規(guī)模。2019年至2023年，巨子生物研發(fā)費(fèi)用率由1.19%增至2.13%，2024年上半年又降至1.91%。

“械三證”遙遙無期

雖研發(fā)投入不算突出，但截至2024年6月末，巨子生物還有100個(gè)在研項(xiàng)目正在進(jìn)行中，并正推進(jìn)多項(xiàng)重組膠原蛋白肌膚煥活產(chǎn)品的研發(fā)及注冊工作。

之所以重點(diǎn)提到重組膠原蛋白肌膚煥活產(chǎn)品，源于巨子生物正在結(jié)合自身在膠原蛋白市場優(yōu)勢，計(jì)劃進(jìn)軍醫(yī)美注射類膠原蛋白市場，也被業(yè)內(nèi)視為巨子生物為自己打造的“第二曲線”。

此前，巨子生物曾在招股書中透露，公司有4款三類醫(yī)療器械肌膚煥活產(chǎn)品正在研發(fā)推進(jìn)，其中重組膠原蛋白液體制劑、重組膠原蛋白固體制劑2款產(chǎn)品預(yù)計(jì)于2024年第一季度獲批取證，剩余的重組膠原蛋白凝膠、肌膚煥活產(chǎn)品預(yù)計(jì)于2025年上半年獲批取證。

雖在醫(yī)美注射領(lǐng)域蓄勢待發(fā)，但巨子生物卻因遲遲拿不到三類醫(yī)療器械注冊證，而無法大展身手。

據(jù)了解，“三類醫(yī)療器械”是可用于皮內(nèi)真皮層注射填充的醫(yī)療器械，相較于用于敷料、敷貼、凝膠等“械二”產(chǎn)品，“械三”產(chǎn)品受限于更高的技術(shù)門檻以及更嚴(yán)苛的審批流程。

由此，原計(jì)劃于2024年一季度拿證的2款“械三”產(chǎn)品，巨子生物最終在2024年半年報(bào)中以“我們繼續(xù)推進(jìn)重組膠原蛋白肌膚煥活產(chǎn)品的臨床申報(bào)工作”寥寥帶過，并于2024年8月的中期業(yè)績會(huì)上將這一時(shí)間推遲至2025年第一季度。

放眼行業(yè)，目前中國已獲批的膠原蛋白填充劑產(chǎn)品主要來自4家廠商，分別為中國臺灣雙美、長春博泰、荷蘭漢福，以及錦波生物（832982. BJ）。其中，前三家均為動(dòng)物源膠原蛋白，而錦波生物則開創(chuàng)性研發(fā)出更適合人體注射的人源化膠原蛋白。

2021年6月，錦波生物申請的“重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凍干纖維”（商品名：薇旖美）正式獲得藥監(jiān)局批準(zhǔn)，成為中國首款也是唯一一款重組人源化膠原蛋白。2023年8月，錦波生物又獲批一款“注射用重組Ⅲ型人源化膠原蛋白溶液”。

憑借技術(shù)壁壘優(yōu)勢，錦波生物毛利率也高得驚人且仍在攀升，2024年三季度已增至92.37%高位，遠(yuǎn)超一眾同行。

有錦波生物的成功在前，面對重組蛋白市場依舊稀缺的“械三證”，眾企業(yè)正加速拿證中。

除巨子生物外，還包括敷爾佳（301371. SZ）、華熙生物（688363. SH）、創(chuàng)建醫(yī)療（873474. NQ）等多家公司在涉足重組膠原蛋白醫(yī)美領(lǐng)域，并逐步進(jìn)入三類醫(yī)療器械的注冊申報(bào)階段。

如深度綁定貝泰妮（300957. SZ）的創(chuàng)健醫(yī)療進(jìn)程較快，或?qū)⒃缬诰拮由铽@得注冊證。根據(jù)創(chuàng)健醫(yī)療于2024年9月公告中所披露的6款三類械重組膠原蛋白在研產(chǎn)品顯示，有2款產(chǎn)品處于注冊申報(bào)中，預(yù)計(jì)分別于2024年年底、2025年上半年獲批。

此外，以醫(yī)療器械敷料發(fā)家的敷爾佳，選擇直擊錦波生物的人源化膠原蛋白領(lǐng)域。敷爾佳于2024年9月的公告中透露，公司在研產(chǎn)品“重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凍干纖維”臨床試驗(yàn)備案完成，將啟動(dòng)臨床試驗(yàn)。

毫無疑問，重組膠原蛋白賽道激戰(zhàn)正酣，眾多龍頭企業(yè)都在積極布局。對于未來，巨子生物仍需多加思考，這并不是幾個(gè)購物季就可以解決的問題。

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