作者：蘇杭

出品：全球財說

近日，機器人關節高精密減速器供應商，浙江環動機器人關節科技股份有限公司（以下簡稱“環動科技”）向上交所遞交科創板上市申請，保薦機構為廣發證券。

作為國產RV減速器龍頭企業，環動科技目前市場份額位居國內首位，但站上人形機器人風口卻或面臨降價壓力，2024年上半年營收及毛利率均有所下降，并存在母公司雙環傳動高管與公司核心技術人員共同低價入股的情形。

國產RV減速器第一，上半年營收同比下降

環動科技主要從事機器人關節高精密減速器的研發、設計、生產和銷售，為客戶提供覆蓋3-1000KG負載機器人所需的高精密減速器整體方案，產品包括RV減速器、精密配件及諧波減速器，其中RV減速器為公司主要產品，主要應用于機器人、工業自動化等高端制造領域。

RV（Rotary Vector，旋轉矢量）減速器是在傳統擺線針輪、行星齒輪傳動裝置的基礎上發展起來的傳動機構。它由擺線針輪和行星支架兩級減速機構組成，相較于諧波減速器等其他減速器，RV減速器具備體積小、抗沖擊力強、扭矩大、定位精度高、振動小、減速比大等諸多優點，現階段被廣泛應用于工業機器人、機床、醫療檢測設備、衛星接收系統等領域。

在全球RV減速器市場，以納博特斯克為代表的日企，憑借悠久的歷史、雄厚的資本實力和長期的技術積累，曾長期占據全球壟斷地位。

2013年6月，雙環傳動（002472. SZ）組建機械研究院，并于2014年3月下線首臺RV減速器樣機。2015年至2020年期間，先后承擔和完成國家工信部智能制造專項“工業機器人高精度減速器智能制造建設項目”、國家863計劃“機器人RV減速器研制及應用示范”項目等，最終較早地突破了工業機器人RV減速器關鍵核心技術研發并實現規模化生產。

2020年，雙環傳動出資2000萬元新設立全資子公司環動有限，即改制前的環動科技，并將與機器人減速器相關的資產、負債、知識產權等按照賬面價值劃轉至環動有限，將機器人減速器業務相關人員的勞動關系交由環動有限接收。

此后，環動科技的RV減速器在國內機器人市場的份額快速提升。

2020年度，納博特斯克在國內機器人RV減速器市場占有率為54.80%，具有絕對優勢，住友重機的市場占有率為6.60%，公司的市場占有率僅為5.25%。

2021至2023年各年度，環動科技的市場占有率分別為10.11%、13.65%、18.89%，逐年上升且在國內市場已僅次于納博特斯克，同期納博特斯克的市場占有率分別為51.77%、50.87%、40.17%，住友重機的市場占有率分別為5.06%、4.70%、3.91%。

2021年-2023年及2024年上半年，環動科技分別實現營業收入9141.23萬元、1.69億元、3.09億元及1.34億元，2021年、2022年營收增幅分別為85.14%、82.86%。

其中RV減速器收入分別為8436.90萬元、1.59億元、2.93億元及1.26億元，占主營業務收入的比例分別為94.04%、95.06%、95.05%和94.58%。

同期凈利潤分別為2021.40萬元、5017.83萬元、7626.29萬元及2553.95萬元，2021年、2022年凈利增幅分別為148.24%、51.98%。

不過，值得注意的是，2024年上半年，環動科技的營業收入同比減少11.96%。尤其是第二季度，收入同比減少21.71%。

與此同時，公司毛利率的增長勢頭也被打斷，報告期內主營業務毛利率分別為35.48%、40.68%、42.47%及38.14%。

招股書顯示，2024年1-6月，公司為充分把握市場機遇并支持自主品牌工業機器人的快速發展，進一步下調了RV減速器主要產品的銷售單價，平均售價下降幅度超過了規模效應和降本增效帶來的成本控制，導致營業收入、利潤規模及毛利率有所下降。

報告期各期，公司RV減速器平均售價分別為2533.45元/臺、3209.03元/臺、3065.38元/臺和2652.86元/臺。

不過，經過對行業上下游現狀的探索，真正的原因似乎更接近于下游應用減少傳導至供應鏈上游引發業績及毛利率的下降。

依賴大客戶弊端初顯，應收賬款高企

目前，環動科技已與多家知名機器人廠商建立合作關系，其中2022年以來的第一大客戶埃斯頓（002747. SZ）、第二大客戶埃夫特（688165. SH）均位列2023年中國市場工業機器人內資企業出貨前三位，且埃斯頓連續五年位列中國市場國產品牌出貨量第一，2021年進入中國工業機器人市場出貨量排名前十，2022年和2023年分別上升至第六位和第二位。

報告期各期，公司前五名客戶銷售收入占當期營業收入的比例分別為79.45%、84.30%、92.12%和79.50%，存在依賴大客戶的情況。

其中，第一大客戶埃斯頓的銷售收入占比分別為12.72%、43.07%、51.61%和52.88%，環動科技對埃斯頓的重大依賴風險，并沒有隨著收入提升有所緩解，反而逐漸加劇。

另外一方面，2024年上半年客戶集中度看似下降，但實際上環動科技向大客戶的銷售減少或才是真正原因。

2024年上半年，盡管埃夫特仍為公司第二大客戶，但在其他大客戶較2023年全年未見太大變化的前提下，埃夫特銷售收入占比卻降至11.39%，此前，2021年至2023年，埃夫特的銷售收入占比分別為18.60%、16.87%、25.27%。

采購減少或受埃夫特自身的業績所限。2024年上半年，埃夫特營業收入為6.80億元，同比下降23.92%。埃夫特在2024年中報中表示，公司工業機器人整機產品主要銷售于光伏、3C電子行業，汽車及零部件行業及通用制造業。自2023年下半年以來，光伏、鋰電等行業周期性波動，導致固定資產投資下滑，市場需求出現波動。

依賴大客戶的弊端就此顯現。值得注意的是，環動科技的“堅定支持者”、長期占據第三大客戶位置的卡諾普機器人技術股份有限公司，亦是環動科技控股股東雙環傳動的關聯企業。

依賴大客戶也導致了環動科技的應收賬款高企。報告期各期末，公司應收賬款分別為2325.90萬元、6895.18萬元、1.35億元及1.75億元，分別占流動資產的18.49%、31.84%、27.30%及34.01%。應收賬款周轉率逐步從4.07、3.42、2.85降至2024年上半年的1.63。

同時，應收賬款前五名客戶的名單與公司銷售收入前五名客戶的名單高度重合，環動科技應收賬款余額前五名客戶合計金額分別占應收賬款余額的90.76%、92.37%、92.82%和86.92%。

人形機器人爆發前夜，或存進一步降價可能

招股書中數據顯示，2023年環動科技在中國機器人RV減速器市場的占有率為18.89%，同期公司的RV減速器收入為2.93億元，意味著該時期中國機器人RV減速器市場總規模最高不過15.51億元。

為謀求更廣闊的發展，環動科技仍需持續提升產品競爭力。

根據一份網傳的RV減速器龍頭專家交流紀要，目前環動科技的RV減速器相較國內其他廠商的產品良率及壽命更優，但與日本廠商在精度及壽命上仍有差距。

環動科技也在招股書中表示，國產RV減速器部分產品與進口產品在精度壽命、穩定性及一致性等方面仍存在一定差距，且普遍存在種類單一、尺寸型號較少等問題。

而報告期內，公司的研發費用分別為1159.84萬元、1726.36萬元、2626.63萬元及1307.64萬元，研發費用率分別為12.69%、10.20%、8.49%及9.79%，已逐漸低于同行業可比公司均值8.54%、9.78%、10.42%及9.50%。

另一方面，人形機器人的發展或也可為環動科技帶來生機。

2024年，特斯拉推出的人形機器人Optimus引爆了人形機器人概念，而相關的“2024年下半年特斯拉可能會向上游供應商發放人形機器人執行器的定點”的傳聞更曾一度推高產業鏈及相關公司的熱度。

根據中郵證券研報，單臺人形機器人主要在腰部和腿部等下半身負載較重，RV減速器在高端產品的重負載關節存在規模應用的可能。

不過，想要乘上人形機器人發展的東風，RV減速器的價格或仍需進一步下降，對公司的盈利能力造成考驗。

根據中郵證券研報，目前人形機器人產業落地的關鍵點在于降本從而達到規模化量產，而RV減速器單價較高，故而鮮有應用。

在未來RV減速器降本程度達到產品需求的空間之后，人形機器人腰部、髖部等大負載關節有望得以陸續應用。據其預測，2026年、2028年人形機器人產量突破10及100萬臺時，RV減速器的潛在增量市場規模為6.98億元及30.49億元。

“雙環系”葉氏家族及高管共享資本盛宴

作為雙環傳動的子公司，環動科技不僅在技術及客戶導入上具備更大的優勢，在吸引投資方面也是如此。

招股書顯示，2023年1月，轉型升級基金、先進制造基金、淡馬錫旗下Springleaf及True Light、嘉興環速、玉環國投、淳安浙環等股東合計增資人民幣2.9億元，認繳公司新增注冊資本共計人民幣413.25萬元，對應公司投后估值約22.90億元。

到了2023年5月，高瓴辰鈞、先進制造基金等以合計7000萬元從公司原股東手中收購合計2.33%股權時，公司估值已達約30億元。

而此次被交易的股權，源自于此前實施的股權激勵。

2021年12月，環動有限執行董事兼經理及核心技術人員張靖、環動有限員工持股平臺以及雙環傳動董事長吳長鴻、雙環傳動員工持股平臺以貨幣出資方式對環動有限增資共計850萬元。

其中，張靖、環動有限員工持股平臺分別出資1573.20萬元認繳新增注冊資本285萬元，每1元注冊資金成本約5.52元；吳長鴻出資1436.60萬元認繳新增注冊資本220萬元，雙環傳動員工持股平臺嘉興環創、嘉興環盈、嘉興環瀚合計出資391.80萬元認繳新增注冊資本60萬元，每1元注冊資金成本約6.53元。

2023年5月的交易中，吳長鴻、張靖分別已套現3000萬元、4000萬元，相較其持股成本分別增值約14.1倍、16.7倍。

上文所提雙環傳動員工持股平臺嘉興環創、嘉興環盈、嘉興環瀚的股東包括雙環傳動董事、副總經理蔣亦卿；MIN ZHANG（雙環傳動董事、總經理）、陳海霞（雙環傳動董事、副總經理、董事會秘書）、王佩群（雙環傳動副總經理、財務總監）和周志強（雙環傳動董事）；雙環傳動董事、副總經理張戎等。

截至2024年6月30日，吳長鴻、陳劍峰、蔣亦卿和陳菊花合計直接和間接控制公司控股股東雙環傳動15.18%的股份，為雙環傳動的實際控制人。吳長鴻、陳劍峰、蔣亦卿分別為陳菊花的大女婿、二女婿、三女婿。

因此，若能順利上市，能享受到此次“資本盛宴”的除了投資機構及環動科技的持股員工外，還包括“雙環系”葉氏家族及雙環傳動的部分高管。

敬告讀者：本文基于公開資料信息或受訪者提供的相關內容撰寫，全球財說及文章作者不保證相關信息資料的完整性和準確性。無論何種情況下，本文內容均不構成投資建議。市場有風險，投資需謹慎！未經許可不得轉載、抄襲！