作者：方 升
編輯：張佳茗
近兩年，電子元器件流通行業總體需求不振，龍頭老大深圳華強（000062）2024年的營業收入勉強維持6.60%的同比漲幅，然而隨著競爭加劇和毛利率下降，凈利潤同比大幅下滑54.43%。
同樣陷入窘境的還有云漢芯城（上海）互聯網科技股份有限公司（下稱“云漢芯城”），營收在2022年后出現了下降。2025年3月，IPO“釘子戶”云漢芯城才提交了創業板注冊申請，這距離其過會已相隔了一個半財務報告年度。
毛利率逆勢增長
申報IPO次年（2022年），云漢芯城的營業收入超43.33億，凈利潤超1.35億元。據注冊稿，報告期為2022年-2024年，2023年云漢芯城的營業收入、凈利潤同比下滑均在4成左右，分別為26.37億元和0.79億元；2024年，營業收入略微下滑至25.77億元，凈利潤略微回升至0.88億元。
注冊稿報告期內，云漢芯城的B2B銷售業務毛利率分別為12.28%、15.00%、16.35%，呈現上升趨勢。而與之相反的是，同行業可比公司的可比業務毛利率平均值分別為13.52%、12.54%、11.79%，呈現下降趨勢。
據可比公司華強電子網之母公司深圳華強2024年年報分析，受全球經濟增長乏力以及電子行業總體供大于求、競爭加劇等因素影響，加之部分下游應用領域（如光伏等）仍處于庫存去化、需求減少的階段，電子元器件現貨市場持續疲軟，電子產業鏈各環節的毛利率持續承壓，總體處于歷史上較低水平。
但對于云漢芯城而言，2024年其毛利率處于歷史較高水平。最早的申報稿顯示，2020年-2022年，云漢芯城的主營業務毛利率分別為11.05%、12.16%、12.16%，2024年，云漢芯城的主營業務毛利率達到16.19%。
云漢芯城是如何在市場總體低迷的背景下實現毛利率節節攀升的？
云漢芯城招股書中列出了部分影響因素：云漢芯城銷售的品類較為豐富可降低各品類間的毛利率波動，同時“先銷后采”庫存壓力小等等。并且云漢芯城還單獨與華強電子網進行了詳細對比。
深圳華強作為行業龍頭，擁有國內外200多家優質原廠產品線的代理權，產品線數量位居行業前列，覆蓋全品類電子元器件，2024年末存貨占總資產比例為16.84%。而2024年末，云漢芯城的存貨占總資產比例為18.51%，并不具備明顯差異。
需引起注意的是，近兩年云漢芯城的實際現金凈流入低于凈利潤。
2023年，云漢芯城經營活動產生的現金流量凈額為7,517.24萬元，與當年凈利潤的差額為-341.93萬元。而2024年，云漢芯城經營活動產生的現金流量凈額為2,044.39萬元，與當年凈利潤的差額為-6,788.89萬元。
購銷兩端需關注
云漢芯城客戶多屬于中小規模，數量較多且分散，客單平均賬期相對較短，云漢芯城給予授信客戶基礎授信賬期為30天，從近幾年的應收賬款賬齡變化來看，越來越多客戶的回款時間拉長到半年以上。
注冊稿報告期各期末，云漢芯城應收賬款賬面價值分別為31,795.74萬元、31,086.09萬元、40,192.51萬元，各期分別有3.74%、5.14%、11.67%的應收賬款賬齡超過6個月。
云漢芯城的下游魚龍混雜，部分客戶質量不佳，面臨合同貨款回款難的情況。截至2025年2月28日，云漢芯城作為原告共有14起尚在審理中的訴訟，其中多為貨款逾期，部分客戶破產或責任人無可供執行財產。2022年，更是出現了遭受客戶詐騙70余萬元的事件。
發行前，上市公司力源信息（300184）持有云漢芯城10.25%的股份，為第三大股東，力源信息同樣從事電子元器件的代理分銷業務。注冊稿報告期內，云漢芯城與力源信息同時存在關聯采購與銷售，年往來資金規模約在500余萬元到近900萬元左右。
據力源信息2024年年報，力源信息對參股云漢芯城持有的非交易性權益投資金額進行了評估，據中京民信（北京）資產評估有限公司2025年4月10日出具的估值分析報告，2024年度，力源信息所持云漢芯城10.2463%股權價值減值349.00萬元。
（截圖來自力源信息2024年年報）
在上游供應源方面，云漢芯城積極開拓與世界知名品牌的合作。2024年，云漢芯城成為世界主要半導體器件廠牌恩智浦（NXP）的大中華區首家線上授權分銷商，招股書顯示，2024年下半年，云漢芯城向恩智浦采購付款3,323萬元。
然而當年，第五大供應商仍然是采購額為3,263.58萬元的德州儀器（TI），恩智浦不知為何沒有出現在前五大供應商名單。
兩創始股東未達成一致行動
此外，云漢芯城或還存在實際控制人喪失控制權的風險。
2008年4月，曾燁控制的深圳市云漢電子有限公司與劉云鋒各出資25萬元，設立云漢芯城之前身。截至發行前，前述兩創始股東分別為云漢芯城的第一和第二大股東，曾燁持有云漢芯城33.03%的股份，劉云鋒持有云漢芯城13.22%的股份。
招股書顯示，曾燁為唯一實際控制人，一致行動人為寧波為賽咨詢管理中心（有限合伙）（下稱“為賽咨詢”），后者系云漢芯城員工持股平臺，執行事務合伙人為曾燁，劉云鋒并未持有為賽咨詢的合伙份額。
若能成功登陸創業板，首發后，實控人曾燁及其一致行動人合計持有云漢芯城的股份比例將下滑至26.39%，對公司的控制權不足三分之一。
曾燁與同為創始股東的劉云鋒共同創業十余年，卻未簽署一致行動協議，未來若股東間產生意見分歧，可能會影響公司決策制定推行和運營的效率。
云漢芯城盡管名字里帶“芯”，卻只是從事批發業，從2021年申報IPO至今未獲批文，歷經坎坷的云漢芯城最終注冊結果何時生效，我們也將繼續關注。
